作者：胡辉，厦门大学法学硕士，13516858571（本文2021年12月23日发表于“泽大律师”微信公众号）
公司在融资时签订对赌协议或者对赌条款，已是常规操作。按照最高人民法院《全国法院民商事审判工作会议纪要》的定义，所谓对赌协议，又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。
很多情况下，投资协议签订后，公司原股东可能因各种原因——比如公司控制权争夺，而不再是公司股东，或者不再具有公司经理、项目负责人等对公司业绩目标实现至关重要的身份。那么，原股东失去对目标公司掌控力的情况下，目标公司未能实现对赌业绩，是否还要向投资方承担对赌义务呢？
从2020年曾在网络上热极一时的“中国最惨创业者”事件，可窥见司法的态度。
一、基本事实
郭某和于某是雷龙公司的股东，郭某为公司总经理和实际控制人。
2013年12月，科发创投以增资扩股方式，投资1300万元入股雷龙公司，持股10%。郭某和于某对雷龙公司的业绩作出了承诺，约定如果雷龙公司2014年度实际净利润低于1200万元，或者雷龙公司在2017年12月31日前未能成功上市或者上市存在实质性障碍而无法上市，郭某和于某应回购科发创投持有的雷龙公司全部股份。
在协议履行过程中，郭某将其股权分别转让给科发创投和于某，科发创投最终合计持股20%，于某成为公司的法定代表人，郭某不再是雷龙公司的股权，并不再担任公司的总经理和高管。
后来，雷龙公司未能在2017年12月31日之前上市，科发创投起诉要求郭某和于某回购其所持雷龙公司20%股权。
二、郭某“喊冤”：自己已非雷龙公司的实际控制人，不应承担股权回购义务
郭某觉得自己很冤，认为科发创投向自己行使股权回购权的前提是郭某仍是雷龙公司的实际控制人。郭某称，在履行对赌协议过程的初期，科发创投、于某就联手罢免了郭某的总经理职务，迫使其离开了公司，并且在科发创投、于某的同意之下出让了所有的股权给于某。自此，郭某不是目标公司股东、总经理、高管，甚至连员工也不是，与目标公司不存在任何关联，对目标公司上市已经无法以任何方式施加影响。科发创投、于某掌控目标公司的经营管理权，经营三年之后最终未上市，此时让郭某履行回购义务，不合法、不合理。
郭某认为，公司上市不是时间经过就必然发生的事实和自然事件，而是需要参与对赌方在履行协议期间通过发挥自己对公司经营的持续影响去实现的，否则，对赌事实上就变成了赌博。
三、法院意见：对赌协议不能约束第三人，科发创投未豁免郭某的股权回购义务，郭某应依约履行
（一）一审法院意见
于某、郭某作为目标公司的原股东自愿签订“对赌协议”，当投资方入股目标公司后，目标公司原股东可以仍是股东，也可以不是，故本案“对赌协议”回购条件成就时，郭某作为合同一方当事人并非因其不是公司股东而免去回购义务。
同时，根据合同法要求，双方当事人协商一致，可以变更合同，债务人将合同的义务全部或者部分转移给第三人的，应当经债权人同意。郭某作为回购义务人，既未提供充分证据证明科发创投豁免其回购义务，也未提交证据证明于某受让郭某股份后，自愿承担郭某的回购义务，更未提供合同签约方均同意变更回购义务人的意思表示。
（二）二审法院意见
当事人之间的协议中并无仅约束回购义务发生时的实际控制人的条款，且根据合同的相对性原则，案涉协议显然无法约束并非合同相对方的其他人，郭某的主张显然并非股权受让人签约当时的真实意思表示。现案涉协议约定的回购条件已经成就，而未有证据表明科发创投已明确豁免郭某的回购义务，科发创投有权要求于某、郭某依约履行其回购义务。
为此，经过两审终审，郭某和于某应当回购科发创投持有的雷龙公司20%股权，从此背上了3829万元的巨额债务。
郭某大为不甘，将自己的创业悲惨故事发布于网上，他写的《中国最惨创业者：3年前我被投资方赶出公司，3年后公司没上市说让我赔3800万！》一文刷爆网络，酝酿出了热极一时的“中国最惨创业者”事件。然而，中国社会日新月异，网民每天要吃的“瓜”实在太多，郭某的遭遇尚未博得“同情”，便很快被卷入滚滚红尘，无人问津。
四、案件启示：利用创业者保障机制，设计保护条款
对赌协议发生与公司融资过程中，既受公司法律约束，也受合同法律约束，本案中法院主要是依据“合同相对性原则”和“债务转移”制度作出判决，且未就郭某提出的公司业绩需要“发挥自己对公司经营的持续影响去实现”这一观点作出实质性回应。我们提炼一二审法院的意见，可总结出以下要点：
1. 对赌协议签订后，目标公司股东变化，不免除原股东的回购义务，其回购义务不必然以回购条件成就时仍具有股东身份为前提。
2. 原股东转让股权时，其回购义务不随之转让给股权受让人。
3. 原股东的回购义务属于合同债务，转移给第三人的，应当经债权人同意。
4. 投资方豁免和当事人一致同意变更回购义务人，可构成原股东不承担回购义务的理由。
前事不忘后事之师，郭某“中国最惨创业”的遭遇启示我们，创业者为了避免类似的遭遇，签订对赌协议时，应充分咨询专业人士的意见，利用创业者保障机制，设计保护条款，从下几个角度防备踩坑：
第一，界定原股东承担对赌义务的前提，是原股东对目标公司具有持续不间断的决策权和掌控力，该决策权和掌控力以回购条件触发时原股东仍具有法定代表人、董事长、经理、高管等身份，掌握公司的印章、证照等为表面条件。
第二，原股东经投资方同意对外转让股权，尤其是转让给投资方指定的受让人的，视为投资方豁免原股东的回购义务。
第三，如果投资方除了投入资金之外还需履行其他的义务，则需界定投资方履行义务不完全的情形可作为原股东对赌义务的豁免条件。
当然，公司融资时原股东是否有足够底气与投资方达成前述约定，也是对原股东的极大考验，甚至也决定于公司融资时对资金需求的“急切度”。
【作者简介】
律师姓名：胡辉
联系电话：13516858571
毕业学校：厦门大学
所内职务：泽大所党委委员、第五支部书记
律师级别：三级律师、合伙人
擅长领域：公司治理、股权设计、股权激励、股东纠纷、投资融资
